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■不動産証券化とはなにか 証券化の定義とその仕組み 佐藤 一雄 株式会社サタスインテグレイト代表取締役社長 |
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第2回目の今回は、不動産証券化の定義をはじめ基本的な仕組みなどを佐藤氏が解説した。証券化は一般に難しいと考えられがちだが、それは主に慣れた制度でないことに起因している。現在は、制度そのものの細部を議論することが多いが、不動産業の立場からみれば、証券化は不動産を売りやすくする道具である。重要なのは、この道具をどのように使えば利益が上がるかであり、誰が利益を得られるかである。その視点で証券化を考えれば理解もしやすくなると指摘した。
●企業金融から資産金融へ 一般に「不動産証券化」と言う場合、2つの流れがあると考えられる。1つは、銀行による伝統的な間接金融から直接金融へと移行する流れである。 もう1つは、企業金融から資産金融へと移行する流れである。 これから我々が学ぼうとしている不動産の証券化とは、資産のなかでも大きな価値を有する不動産を対象とした金融であり、上の2つの流れがぶつかって起きている現象である。 不動産の証券化とは、不動産の所有権などまたは不動産に対する金銭債権などの資産をビークル（入れ物）に移し（原資産保有者から資産を分離する）、そのビークルを利用して、ビルなどの資産から生まれる現在および将来の収益を裏付けとした受益権などを投資家に売却することである。売却する際の形態は、有価証券の形をとっているか否かは問わない。 投資家は、一定の期間における収益を得ることを目的として受益権に投資するのである。 ●多彩な機関・機能が必要 証券化は、資産を持っている人や企業が、ビークルに資産を売るところから始まる。 ビークルとは、不動産特定共同事業やSPCであり、単なる入れ物である。それが機能するためには、「アレンジャー」、「格付け」、「信用補完」などの機能を備えた機関がなければならない。 不動産の証券化は、見方を変えると、これまで不動産会社が内部に包含していた機能を分解していく過程であると言うことができる。金融関係であっても同じことが言えるだろう。 ここで大事なことは、証券化の仕組みのなかで、それぞれの企業がどのような機能を受け持ち、どのように利益を上げていくかを考えることだ。 学問的に証券化を研究するのではなく、ビジネスとして証券化にかかわっていくのであれば、そうした視点で証券化を考えていくことが極めて大切だ。それによって、証券化を理解しやすくもなるだろう。 ●改善が求められる法規制 不動産証券化の仕組みと機能分担を考えるとき、法規制との関係を忘れてはならない。 不動産証券化とは、不動産の所有権や不動産に対する金銭債権を証券化したものである。金融には企業金融と資産金融があり、資産金融はさらに不動産資産と非不動産資産に分かれる。これらには、それぞれ関連する法律がある。 我々が考えようとしている資産金融のうちの不動産資産については、不動産特定共同事業法、SPC法、信託・信託業法、抵当証券・抵当証券業法、住宅ローン債権信託、住宅抵当証券などが関連している。こうした法律を整理し、いろいろな企業が参入できるようにすることが、不動産証券化を進めていくうえでは大事である。 たとえば、SPCにおける証券の販売は証券会社にのみ許されているが、先ごろ法律が改正され、証券会社は免許制から登録制になった。これによって、形式的にはさまざまな企業が不動産証券を扱えるようになったが、現実に証券会社として機能するのは不可能に近い。 社名に「証券」という文字を入れなければならないとか、証券取引に必要な組織体制が求められるなど、証券会社として機能するには大変なコストもかかる。不動産会社が証券会社として登録するのは相当のボリュームを扱うことを前提にしないと現実的に無理だろう。こうした点の改善は必要だ。 現在の信託法および信託業法にも問題がある。 銀行だけしか信託を扱えないというのは、おそらく世界でも日本だけだろう。信託とは、国民のインフラとして非常に便利な仕組みだ。不動産証券化においても、信託制度をうまく使うと非常に使い勝手がいい。しかし、現実には使うことができない。これも改善が必要な点だ。 ●有利な利用権などの証券化 不動産を証券化する場合、対象となる資産の権利は、「不動産所有権」「不動産への金銭債権」、「不動産を利用・使用する債権」（「不動産賃貸借権」を含む）、「不動産所有権＋金銭または利用権」などがある。このうち、「不動産を利用・使用する債権」をどのように証券化するかが、非常に重要なテーマだ。 不動産の所有権を動かすとなると関連する法律が多く、税金も多くかかってしまうなどのデメリットが考えられる。それに対して、使用・利用する債権であれば、債権を動かしても課税されないため、コストを抑えることができるからだ。 また、1998年に国会を通った証券投資信託法（証券投資信託及び投資法人に関する法律）にも注目したい。同法が適用されるのは、主として証取法上の有価証券を投資対象とした場合であるが、そこに不動産を含めていいのではないかという議論がある。この法律は米国の不動産投資信託法（REIT：Real Estate Investment Trust）に類似しているので、不動産を投資対象とした場合にも適用されることになれば、まさに「日本版REIT」が誕生する。 ●枠組みは企業運営に類似 不動産証券化の枠組みと資金の流れを理解するには、企業の運営と比較するとわかりやすくなる。大手企業ではたくさんのプロジェクトを抱え、それを取締役がマネジメントするという形で、経営と所有が分離されている。資産は株式などの自己資本と、社債や銀行などから借り入れた他人資本で構成されている。 SPCは、企業内で行われている種々なプロジェクトの1つを取り出したものと言っていいだろう。証券化においても、会社という形態を利用して1つのプロジェクト（もちろん複数でもかまわないが）をマネージャーが運営するという形で経営と所有が分離される。資産構成は、株式または所有権などの自己資本と、社債と銀行などからの借り入れによる他人資本である このように、資産を中心としたプロジェクトで、枠組みと投資資金の流れを整理してみると、証券化は企業と何ら変わりないことが理解できる。 不動産特定共同事業法の場合は、組合という形態を利用し、組合の営業者等がマネージャーとして運営することで所有と経営が分離される。投資家の相対によるエクイティ（不動産持分権など）購入契約が株式の購入にあたる。 ●証券化の条件とは 最後に、証券化を可能にするための一般的条件を考えてみたい。条件としては次のことが挙げられる。
なかでも会計・税務の明確化は急務だ。すでに証券化が進んでいるのにもかかわらず、会計・税務に関する国の方針が固まっていないため、不明確な部分がある。 第2回不動産証券化コース
テーマ／「不動産証券化とはなにか」 |
